Powell reactiva el recorte y desata un rally en bonos

El rendimiento del Treasury a diez años cayó 10,9 puntos básicos, su mayor descenso diario desde agosto, después de que Jerome Powell enfriara el miedo a un nuevo endurecimiento monetario por el repunte del crudo. En cuestión de horas, el mercado pasó de castigar la deuda por temor a más inflación a volver a comprar la tesis de un recorte de tipos. Los futuros elevaron al 19,5% la probabilidad de al menos una bajada antes de diciembre, frente al 3% de la víspera, mientras la opción de una subida se desplomó del 22% al 2%. Lo decisivo no es solo el rebote de una sesión: es la señal de que, para Wall Street, el mayor riesgo puede haber dejado de ser la inflación importada y empieza a ser el daño al crecimiento. Ese cambio de guion coloca a la Fed ante un dilema más incómodo del que reconocía hace apenas unos días.

Del pánico inflacionista al giro de mercado

El viraje tiene más profundidad de la que sugiere el titular. La semana pasada el mercado había llegado a borrar prácticamente cualquier opción de recorte de la Fed en 2026, en plena escalada del petróleo y con los bonos sufriendo una de sus peores rachas del último lustro. Bloomberg llegó a señalar que los Treasuries iban camino de cerrar marzo con una pérdida del 2,36%, una de las peores en cinco años, mientras el rendimiento del bono a dos años tocaba el 3,926%, su nivel más alto desde julio de 2025. En otras palabras: el consenso dominante ya no era “cuándo bajará la Fed”, sino “cuánto tiempo tendrá que aguantar los tipos altos para no perder el control de la inflación”.

Lo que hizo Powell fue romper esa inercia. No prometió un recorte, ni mucho menos. Pero sí dejó claro que la reacción automática a un encarecimiento del crudo no tiene por qué ser una subida de tipos. Ese matiz bastó para desencadenar la compra de bonos. La consecuencia es clara: cuando el mercado cree que la Fed mirará más allá del petróleo y priorizará el deterioro de la actividad, la deuda vuelve a funcionar como refugio. Y cuando ese diagnóstico aparece después de varios días de ventas indiscriminadas, el rebote suele ser violento.

El mensaje que cambió el guion

La Reserva Federal ya había puesto negro sobre blanco el problema el 18 de marzo, cuando mantuvo los tipos en el rango del 3,5% al 3,75% y admitió en su comunicado que “las implicaciones de los acontecimientos en Oriente Medio para la economía estadounidense son inciertas”. En la rueda de prensa, Powell fue aún más explícito: reconoció que los precios de la energía empujarán al alza la inflación a corto plazo, pero subrayó que era demasiado pronto para calibrar la magnitud y la duración del golpe sobre la economía. Además, la proyección mediana de la Fed siguió apuntando a un tipo del 3,4% al cierre del año, compatible con un recorte de 25 puntos básicos, y del 3,1% al cierre del siguiente ejercicio.

Ese mismo razonamiento reapareció en Harvard este lunes. Powell insistió en que los shocks energéticos suelen ir y venir con rapidez y en que la política monetaria opera con retrasos, de modo que “no hay demasiado que podamos hacer” frente a un encarecimiento puntual del petróleo. En el corto plazo, la energía elevará la inflación, pero todavía es pronto para medir el alcance real del daño. El diagnóstico es inequívoco: la Fed no quiere cometer el error de endurecer más el crédito para combatir un shock de oferta que quizá termine enfriando por sí solo la demanda.

Un shock de oferta sin manual fácil

Ahí está el núcleo del problema. Un shock de oferta no se parece a una economía sobrecalentada por exceso de demanda. El petróleo caro encarece el transporte, la logística, la industria y la factura energética de los hogares; pero, al mismo tiempo, erosiona consumo, márgenes y contratación. Powell lo reconoció en marzo con una frase muy reveladora: este tipo de perturbaciones generan una “tensión entre las dos partes” del mandato de la Fed, porque disparan el riesgo inflacionista y deterioran a la vez la actividad. Esa es exactamente la clase de entorno que convierte cualquier decisión monetaria en una apuesta de alto coste político y económico.

Lo más grave es que la economía estadounidense llega a este episodio sin haber cerrado del todo la herida inflacionista anterior. Powell admitió que la Fed lleva cinco años con la inflación por encima del objetivo y que “mirar a través” de un shock energético solo es razonable si las expectativas siguen bien ancladas. De momento, el banco central sostiene que las expectativas de largo plazo continúan en niveles compatibles con el 2%, aunque las medidas de corto plazo han repuntado por el petróleo. Ese equilibrio precario explica por qué el mercado celebró sus palabras, pero sin convertirlas todavía en una señal inequívoca de alivio monetario inmediato.

El petróleo vuelve al centro de todo

El trasfondo energético ayuda a entender la violencia de los movimientos. El Brent rozó los 117 dólares por barril y llegó a acumular en marzo una subida cercana al 54%, según distintas referencias de mercado, en medio de la escalada bélica y de las amenazas sobre infraestructuras iraníes. No se trata de un repunte marginal, sino de un shock suficientemente intenso como para reabrir el fantasma de un episodio de estanflación ligera: inflación más alta de lo previsto y crecimiento más débil del esperado. Esa combinación, precisamente, es la que empuja a los inversores a buscar deuda larga cuando interpretan que el frenazo económico puede acabar pesando más que el susto inicial de precios.

El contraste con otros episodios recientes resulta demoledor por una razón concreta: el estrecho de Ormuz sigue siendo el cuello de botella más sensible del sistema energético mundial. La EIA recuerda que por esa vía transitaron en 2024 unos 20 millones de barriles diarios, equivalentes a una quinta parte del consumo global de petróleo y derivados, además de alrededor de otra quinta parte del comercio mundial de gas natural licuado. Aunque Arabia Saudí y Emiratos disponen de rutas alternativas, la capacidad adicional para sortear Ormuz apenas ronda los 2,6 millones de barriles diarios. Es decir, el margen de sustitución existe, pero está muy lejos de neutralizar un bloqueo serio y prolongado.

La Fed, atrapada entre empleo e inflación

La otra pata del análisis está en el mercado laboral. En su rueda de prensa de marzo, Powell defendió que la economía seguía creciendo a un ritmo sólido y que la proyección mediana del PIB apuntaba a un avance del 2,4% este año y del 2,3% el próximo, con una tasa de paro del 4,4%. Sin embargo, también admitió que la creación de empleo se había debilitado. AP añade un matiz crucial: durante 2025, la contratación promedió menos de 10.000 empleos al mes, el peor registro fuera de recesión desde 2002; enero arrancó con 126.000 nuevos puestos, pero febrero terminó con 92.000 empleos destruidos. El mensaje de fondo es inquietante: la actividad resiste, sí, pero lo hace sobre una base cada vez menos robusta.

Ese deterioro explica por qué el mercado vuelve a comprar la idea del recorte. Si la gasolina roza los 4 dólares por galón, como ya apuntaba la media nacional de AAA citada por AP, el golpe sobre el consumo puede ser más rápido que la traslación del crudo al IPC subyacente. La Fed no solo teme que el petróleo reavive la inflación; teme también que castigue la demanda antes de que esa inflación se enquiste. Y cuando ambos riesgos conviven, el umbral para nuevas subidas de tipos se vuelve mucho más alto. De ahí el rally en bonos: no porque la inflación haya desaparecido, sino porque el crecimiento empieza a parecer más frágil.

Los fantasmas de 2022 y de los setenta

El mercado, además, no está reaccionando en el vacío. La Reserva Federal de San Francisco publicó en diciembre un análisis que refuerza la lógica del giro actual: la sensibilidad de los tipos estadounidenses a las sorpresas de oferta petrolera fue más de tres veces mayor en 2022-24 que antes de 2021, pero las expectativas de inflación a largo plazo siguieron relativamente bien ancladas. Ese hecho revela dos cosas. La primera, que los inversores aprendieron a tomarse mucho más en serio el petróleo tras el episodio inflacionista pospandemia. La segunda, que la credibilidad ganada por la Fed desde entonces sigue funcionando como cortafuegos parcial frente a una espiral de precios.

Sin embargo, la lección histórica no invita a la complacencia. Un estudio del FMI sobre más de 100 episodios de shock inflacionista en 56 países desde los años setenta concluye que más de 60 estuvieron ligados a las crisis del petróleo de 1973-79, y que solo en el 60% de los casos la inflación volvió a controlarse en cinco años; incluso en esos episodios “exitosos”, la desinflación tardó más de tres años de media. El contraste con hoy es relevante: ahora hay más credibilidad monetaria y menor traspaso estructural, pero la historia demuestra que subestimar una perturbación energética persistente suele salir caro.